Yönetici Özeti
ABD tam teşekküllü bir ticaret savaşı başlattı: 2 Nisan'da ABD Başkanı Donald Trump beklentileri aşan "misilleme" gümrük vergilerini açıkladı ve Çin'den ithal edilen ürünlere 10 Nisan'dan itibaren yüzde 130 gibi şaşırtıcı bir oranda vergi uygulanacağını duyurdu. Bağımsızlık Günü duyuruları, 5 Nisan saat 12:01'de (EDT) yürürlüğe giren yüzde 10'luk evrensel bir asgari tarifeyi de içeriyordu. Başkan Trump ayrıca başlangıçta ABD'nin en büyük ticaret açığı verdiği 50'den fazla ülkeye özel karşılıklı daha yüksek tarifeler uygulamaya karar verdi. Ancak sonuçta Çin hariç tüm bu ülkeler için 90 günlük bir duraklama ilan etti. Dolayısıyla bu ülkeler sadece 10 puanlık tarife artışına maruz kalırken, Çin 125 puanlık artışla karşı karşıya. Yürütme Kararında listelenen örneğin yarı iletkenler, ilaçlar, bakır, mineraller gibi sektörel istisnalar dışarıda bırakıldığında, ABD'nin Çin'e uyguladığı efektif tarife oranı yüzde130'a ulaşırken, AB için bu oran yüzde 9’a geliyor. Tüm bu tarife artışları ABD'nin küresel ithalat tarife oranını 1890'lardan bu yana en yüksek seviye olan yüzde 25,5'e çıkarıyor. İkili anlaşmalarla ABD'nin ithalat tarifesi oranını 2025'in son çeyreğine kadar yüzde 10,2'ye düşürebileceğini varsayıyoruz.
2025 yılında küresel GSYH büyümesi, pandemiden bu yana en düşük seviye olan yüzde 2,3'e gerileyecek. 2024 yılında yüzde 2,9 olan küresel ekonomik büyüme, ABD kaynaklı ticari savaş nedeniyle 2025 yılında 0,6 puan hız kesecek. Mevcut küresel belirsizlik seviyesi Covid-19 salgını sırasında olduğu kadar yüksek. Devam eden politika aksaklıkları, ithalat tarifesi artışları ve Çin'in misilleme tarifeleri nedeniyle ABD ekonomisi 2025 yılında yüzde 0,8’lik zayıf bir büyümeyle hafif bir durgunluğa girecektir (ilk üç çeyrekte GSYH’de kümülatif yüzde 0,5’lik düşüş). Almanya'da artan mali teşviklere ve daha yüksek savunma harcamalarına rağmen, ticari kısıtlamaların artması ve daha zayıf bir ABD ekonomisi nedeniyle Avrupa bölgesinde de büyüme yavaşlayacak. Bu bölge için büyüme tahminlerimizi 2025 ve 2026 yılları için sırasıyla yüzde 0,8 ve yüzde 1,5 olacak şekilde aşağı yönde revize ettik. Giderek daha endişeli hale gelen hanehalklarının ihtiyati tasarrufları artırması ve tüketici talebinin azalması muhtemel.
Reflasyon riskleri merkez bankalarını temkinli olmaya itiyor. Özellikle ABD'de enflasyonist baskılar yeniden ortaya çıkarken, gümrük tarifelerinin de etkisiyle manşet enflasyon yaz aylarında yüzde 4,3 ile zirve yapabilir. Sonuç olarak, Fed’in temkinli bir yaklaşım benimseyerek faiz oranlarını Ekim ayına kadar sabit tutmasını ve ardından 2025 sonuna kadar yüzde 4'e ve 2026 ortasına kadar yüzde2,75'e indirmesini bekliyoruz. Süregelen stagflasyon riskleri, Fed'in büyümeyi desteklemekten ziyade enflasyonla mücadeleye odaklanmasını güçlendirecektir. Avrupa'da ise devam eden dezenflasyon ABD’ye keskin bir tezat oluşturuyor ve iki bölge arasında farklı para politikası ihtiyaçlarına işaret ediyor. ECB'nin faizleri beklenenden 50 baz puan daha fazla indirerek yüzde 1,5'e çekmesi mümkün.
Gelişmekte olan ülkeler bir yandan tarife riskleriyle diğer yandan ticari çeşitlendirme fırsatlarıyla karşı karşıya. Gelişmekte olan ülkelerden bazıları Amerikan mallarına uygulanan tarifeleri ayarlamaya çalışırken bir kısmı da ithalatı çeşitlendirerek farklı stratejilere yöneliyor. İsrail, Vietnam, Hindistan ve Tayland gibi ülkeler gümrük tarifelerini düşürmeyi, ticaret anlaşması yapmayı ya da ABD’den yapılacak ithalatı artırmayı tercih etti. ABD'ye ihracat bağımlılığı en yüksek olan ve dolayısıyla en yüksek tarife artışlarına maruz kalan ülkeler müzakerelerde ön sıralarda ve bu ülkelerin genel olarak daha fazla ABD ürünü satın almayı, ABD’ye ithalat tarifelerini sıfıra yakın bir seviyeye indirmeyi ve mümkünse ABD'de yatırımlarını artırmayı öneren müzakereler etmeleri bekleniyor. Asya'daki örneğin Kamboçya, Vietnam, Tayvan, Tayland ve Güney Kore gibi birçok ülke ve Latin Amerika'da Meksika, Kolombiya gibi birkaç ülke muhtemelen bunu yapacak. Nihai tarife manzarasının neye benzeyeceği belirsiz. Ancak belirsizliğin maliyeti yüksek, çünkü tarife arbitrajı artık çoğu şirket için her şey yeniden net olarak ortaya çıkana kadar masadan kalktı. Çin, 10 Nisan'dan itibaren geçerli olmak üzere tüm ABD ithalatına yüzde 84 gümrük vergisi misillemesine gidileceğini ve bu oranın artabileceğini duyurarak daha sert bir ton benimsedi. Çin ilk çeyrekte ekonomik toparlanma işaretleri gösterdi ve tüketim odaklı reformları proaktif bir şekilde teşvik ediyor. Süregelen aşağı yönlü risklere rağmen mali teşvikler ve parasal gevşemeyle, GSYH büyümesinin 2025 yılında yüzde 4,5 ve 2026 yılında yüzde 4,2 olmasını bekliyoruz.
Şirketler ithalatı öne çekme yani stoklama, tedarik zincirlerini çeşitlendirme ve tarife etkilerini azaltmak için fiyatları ayarlama gibi kısa vadeli stratejiler benimserken, politika belirsizliği özellikle ABD dışında yatırımları baskılıyor. Özellikle perakendeciler ve tüketici elektroniği için önümüzdeki birkaç ay sağlam bilançolar ve altı aylık talebi karşılayacak stoklarla, , ABD şirketlerinin kısa vadeyi yönetmesi bekleniyor. Ancak sektöre göre değişmekle birlikte, şirketlerin üçte ikisi, tarife maliyetlerini tüketicilere yansıtabilir. Bu arada gümrük vergilerinden kaçınmak için üretimin de Çin'den Güneydoğu Asya, Meksika ve hatta ABD'ye kaydırılması söz konusu. Şirketler, kârlılığı etkileyebilecek yüksek işgücü maliyetlerine rağmen ABD'de yaklaşık 1 trilyon dolar yatırım yapacaklarını açıkladı. Lüks ve teknoloji gibi alanlardaki güçlü markalar pazar payı kaybetmeden maliyetleri absorbe edebilirken, perakende gibi düşük marjlı sektörlerin daha az seçeneği var. Genel olarak, küresel belirsizlik özellikle Avrupa'da sermaye harcamalarını baskılayacaktır. Tedarikçilerle fiyat indirimlerine gitmek ve satış fiyatlarını seçici olarak düşürmek diğer ek taktikler. Küresel talepteki düşüş ve jeopolitik sorunlar nedeniyle küresel iflasların 2025 yılında yüzde 7 oranında artacağını, ABD ve Batı Avrupa özelinde ise artışın sırasıyla yüzde 16 ve yüzde 5 olacağını tahmin ediyoruz.
Sermaye piyasaları Trump'ın ikinci dönemini yanlış hesapladı. Sermaye piyasaları, Bağımsızlık Günü'nden önce ABD'nin daha agresif bir politika duruşundan zaten muzdaripti ve bu durum daha düşük ABD getirileri, düşen hisse senedi fiyatları ve daha zayıf bir dolar olarak karşımıza çıkmıştı. Bağımsızlık günü, piyasaların keskin bir şekilde riskten kaçış moduna geçmesine neden oldu ve ancak gümrük vergilerinde 90 günlük duraksama açıklaması ardından bu durum kısmen tersine döndü. ABD'nin resesyona girmesi ve merkez bankası nihai faiz oranlarının mevcut piyasa fiyatlamasından daha düşük olması nedeniyle tahvil getirilerinin mevcut seviyelerden daha da aşağı inmesi bekleniyor. Hisse senedi piyasaları artan yoğunlaşma riskleriyle karşı karşıya kalmaya devam ediyor. Bununla birlikte, makroekonomik görünümümüz riskten kaçış hareketlerinin dibi gördüğüne işaret etmekte. Hem ABD hem de Avro Bölgesi hisse senetlerinin yılsonuna doğru mevcut seviyelerden toparlanmasını bekliyoruz, ancak olası ticaret anlaşmaları ve misilleme tarifelerin bir karışımı nedeniyle aşağı yönlü riskler ve oynaklık yüksek kalmaya devam edecek.